策略 - 国企指数2018年第一季表现检阅：成分股盈利增速加快
摘要：国企指数中74％的成份股已发布2018年第一季业绩。令人鼓舞的是，加权平均净利润增长率从2017年一季度的6.8％上升至2018年一季度的9.9％，主要受银行和保险股推动。国企指数自1月底以来调整约13％，现时的动态市盈率约7.8倍，接近5年平均值（7.6倍）。考虑到盈利增长达高单位数，应该足以支撑目前的估值水平。在主要行业中，我们较看好银行，因为目前的市净率在重新估值后仍略低于5年的平均水平。中石化（0386.HK）也值得留意，因为在油价相对较高之下，该公司有望实现稳定的盈利增长，现时的股息收益率达7％。同时，长期以来被投资者忽视的建筑公司或会获得重新估值，因为它们继续实现不俗的利润增长。
2018年第一季利润增速温和加快。在改制后，国企指数现有50只成分股；其中37只股份有公布季度业绩的惯例。按加权平均计算，这些公司2018年第一季净利润同比增长9.9％，高于2017年第一季的6.8％。其中一个主要原因是银行盈利回升，受惠于净息差反弹和不良贷款率改善。在2018年第一季，国企指数的银行股净利润同比增长5.9％，高于2017年第一季的3.1％升幅。保险股也是总体净利润的主要增长动力，保险股净利润平均增长33.4％（2017年第一季：5.3％），主要由寿险业务增长所驱动。另一个大型板块－电信股也有盈利趋稳的迹象，其2018年第一季加权平均利润增长4.5％，对比2017年第一季利润下降5.8％，情况有所改善。另一方面，由于高基数效应，汽车行业今年的盈利增长遇阻。该行业的净利润在2018年第一季下降5.1％，而2017年第一季则增长23.5％。
即使撇除银行和保险股，盈利增长仍然良好。如果撇除银行和保险股，2018年第一季其他国指成份股的加权平均净利润增长率为12.2％，低于去年第一季的23.6％，因为油气公司去年享受了低基数效应。然而，我们认为12.2％的盈利增幅对大盘股来说仍属不俗。
股价调整后估值不高。自1月下旬以来，由于美股调整以及市场担忧爆发，国企指数已下跌约13％。目前该指数的动态市盈率为7.8倍，接近5年平均值（7.6倍），我们认为目前估值并不太昂贵。以市净率计，情况亦相似。目前股份的市净率为1.04倍，略低于5年平均水平（1.08倍）。考虑到近10％的盈利增长，我们认为目前的估值具可持续性。
较推荐银行、中石化和建筑股。在主要行业中，我们仍看好银行股，因我们预计银行股将继续受惠于两个正面趋势 - 净息差回升和不良贷款率改善。对于国企指数的银行股而言，最新的平均市净率为0.87倍，仍低于五年平均值（0.94倍）。在大型银行股中，我们较推荐建设银行（0939.HK），因为其资产负债表稳健（截至2017年末的核心一级资产负债率为13.1％）以及其按揭贷款业务比重属于主要同业中最高（2017年占总贷款的33％）。小型银行方面，投资者可留意民生银行（1988.HK）。该股目前估值相当低，2018年市盈率为4.3倍，市净率为0.53倍。公司主要股东之一的安邦保险（持有17.84％股权）的相关不明朗因素应已消除，因为中国保监会已接管该公司；我们认为民生银行股价有望迎头赶上。同时，中石化仍然是我们首选的大盘股之一，因为公司有望在油价相对高企之下保持稳定的利润增长，此外其股息率约7％，有助为股价提供支持。我们注意到，由于市场担心基建投资放缓，建筑公司已被市场下调估值一段时间。然而，该行业在2018年第一季的净利润增长率仍高达15.1％，市盈率估值处于中单位数。我们看到该板块有重新估值的潜力，因为相信基建投资急剧放缓的可能性不大，这是由于万一外需受到影响，政府需通过基建投资为经济提供缓冲。
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